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嘉宝集团:定价模式变革+低利率时代的地产PE风

发布时间:2016-01-25    研究机构:华泰证券

投资要点:

首个房地产基金项目落地,类GP+LP模式依靠小资金调动大权益。

1)按照项目的协议,公司将作为劣后级LP、出资4.5亿元认购整个基金14%的份额,同时,光大安石也以4.5亿元认购整个基金14%的份额。2)公司和光大安石的各自全资子公司(分别为奇伊投资和光控安石),将向GP收取管理费,并按照50%:50%进行分成,同时,LP级无需再向原GP支付管理费和超额收益分成。

该项目对于嘉宝集团来说充当了50%的GP和14%的LP角色,也是实际的GP+LP模式,1)这种商业模式体现在盈利模式端,就相当于由嘉宝集团和光大安石全部享有了该基金项目的全部超额收益分成,且各占一半,然而自己出资的资金加起来仅有28%;2)公司自身对项目拥有所有权,成为全部的权益级主体。

行业空间极其巨大,从物业改造到房企项目出表。

公司的业务可以在两个万亿级领域进行扩张,1)存量物业改造项目(具体请参考我们的深度报告《新兴万亿级市场:房地产基金---房地产金融专题研究系列之开篇(一)》,这是在行业景气度达到高点、且原有渠道受限的情况下的新兴市场;2)房企项目的出表业务,这是房企为了降低报表杠杆、进而转让大部分股权给房地产基金,自己再连同其他LP参与认购列后级的市场。

而目前在以上这两个领域,光大安石凭借自身的人才优势(老牌房地产基金)、融资优势(首誉光控的强力支援),成为房地产基金业龙头老大,但规模仅为百亿级,起步之后就将迎来飞速发展。

大行业、小公司、低风险、高杠杆,强烈看好。

万亿级的市场、细分领域行业龙头、GP的低风险收益、LP的高杠杆,通过金融的模式最优化了风险收益的匹配,考虑到巨大的行业空间,和中国长期低利率撬动的估值杠杆,强烈看好。

我们预计2015~2017年的利润分别为3.8、5.0、6.7亿元,对应PE为19、15、11倍。

风险提示:投资项目效果不达预期。

申请时请注明股票名称